大宗商品反彈，誰是局內人？

亞洲股市在年初的動蕩之後已重拾漲勢，這要歸功於人民幣急劇貶值、美國經濟衰退以及亞洲貨幣貶值等擔憂的緩解。然而，這一個月來最出人預料的是大宗商品價格反彈，並推動亞洲股票自1月份低點大幅上漲約16%。

大宗商品是在長達四年的疲軟後恢複“生機”的。此役黃金大漲19%，升至近期高位，且年初迄今跑贏所有其他資產類別。3月份石油價格也創下三個月來新高;工業金屬在鐵礦石的帶動下從去年12月的低位飆升近45%。有些人認為風暴已經過去，劍指中國建築(5.53-0.18%,買入)業活動意外大幅回暖將推動大宗商品持續複蘇。

雖然大宗商品價格能否持續走高還是未知數，但市場已排除價格暴跌的預期無疑有利於亞洲資產。

尤其是，企業盈利改善、大宗商品相關信用風險減輕，將利好股票。然而，現在還不到舉杯歡慶的時候：目前大宗商品的供應鏈也許比之前更為均衡，但是多數市場仍受制於供給面產能過剩。因此，大宗商品劇烈波動仍將是股票投資的一個長期風險。在全球經濟增長擔憂情緒彌漫的背景下，經濟數據的好壞似乎主導著市場情緒的變化，投資者可保持密切關注。

黃金漲勢如履薄冰

黃金價格在經濟不確定性的助推下上揚，今年以來的市場動蕩令其升至近期高位。在全球經濟前景黯淡、美元強勢減緩、各主要央行的貨幣政策效果打折的情況下，投資者轉向黃金以求避險。議論頗多的美國衰退，加之美聯儲不急於升息，助長了投資黃金的熱度。投機者空頭回補也對金價上漲起了推波助瀾的作用。

但是在美國就業與家庭資產負債表持續改善的背景下，此輪反彈將逐漸消退。穩健的美國經濟數據將使美聯儲維持貨幣正常化軌道，我們預期今年聯儲將加息兩次，有可能在9月和12月分別加息一次。除非美國衰退擔憂卷土重來以及美國利率路徑逆轉，否則黃金從當前價位上漲的空間很小。未來3個月金價預計會在1100-1310美元/盎司的區間波動，12個月目標價在1200美元/盎司。

原油市場供過於求令短期價格上行空間受限

國際油價在不到兩個月前還曾觸及十二年最低，但自當時至今，油價已反彈約40%。自從全球產油國三周前開始討論凍產計劃後，油價便步入大幅反彈之路。

原油價格或已觸底，花旗集團大宗商品負責人Ed Morse如此表示。

“如果你認為人們有足夠的存儲空間足以放得下全世界所有過剩的原油，那么，市場可能就觸底了，”法國興業銀行(601166,股吧)駐倫敦大宗商品部門全球負責人Jonathan

Whitehead對英國《金融時報》表示，“在油價跌破30美元的時候，市場就開始看起來像是走得太遠。”

Jonathan Whitehead強調，如此低的價格很快讓越來越多的人相信，未來的石油高產出將難以為繼。

油價大幅反彈的部分原因可能在於沙特。長期低油價讓沙特財政承壓，外媒本周援引知情人消息稱，沙特邀請了一些銀行討論向該國提供國際貸款事宜，涉資或100億美元，這將是十多年以來沙特政府首次發起大規模海外借款。

最近幾個月，沙特的很多動作似乎都指向了聯合行動意願。外媒稱，沙特、俄羅斯和卡塔爾在多哈舉行會議。沙特內閣本周早些時候稱，將繼續與主要產油國合作，以限制市場波動。更早之前的2月17日，沙特、俄羅斯。卡塔爾和委內瑞拉簽署了凍結石油產量的協議。

此外，美國頁岩油產業也繼續出現產量增速放緩跡象，該國原油產出在去年12月為八年來首次出現同比下滑。

但是，與黃金類似，投資者不要對近期能源價格上漲過度樂觀。石油市場仍嚴重供過於求，過剩供給達100-150萬桶/天。雖然歐佩克和俄羅斯終於表示出凍結產量的意願，但是伊朗剛剛被解除經濟制裁，發出異聲當然不足為奇。與此同時，導致供應中斷的伊拉克北部破裂的輸油管道已經修好。油價走高還可能抑制美國頁岩油生產商積極減產，最近這些產油商大幅降低了產量，而頁岩油減產是平衡油市的重要力量。因此，當前油價的反彈行情可能很快消退，下半年某個時候布倫特油價將回到30美元/桶左右。

今年以來，中國持續推出穩增長措施，並在本周再度下調金融機構存款准備金率。投資者預計，這個工業金屬最大消費國仍將繼續推行更多措施來提振經濟增長，這有利於工業金屬的消費，該國將去產能列為今年的頭號政府任務，也會支撐金屬價格。

嘉能可首席執行官Ivan Glasenberg甚至樂觀地表示，對於中國經濟減速的恐懼已經過頭了。“我們的訂單和銷售情況目前非常好。去年四季度，訂單情況相當好，我們依然看好中國，無論是鋅、銅，或者鎳，甚至是煤炭。”

不過，依然有人冷眼旁觀大宗商品市場，認為應當對近期的價格明顯回升持謹慎立場。

“這波上漲的幅度不大。如果價格反彈超過數美元，我們將看到美國頁岩油生產商迅速出手增加產量以彌補以往的損失，”Jonathan

Whitehead如此表示。

麥格理表示，油價的這波反彈似乎太早，價格會沖高回落，跌向30美元。如果油價沒有持續反彈，那些已經建立了史上最高的布倫特原油多頭頭寸的對沖基金則可能開始削減倉位。

大宗商品反彈是否意味著底部已到？

底部真的已經來到了嗎？華爾街現在似乎是認為商品板塊價格的上漲或許意味著市場最糟糕的階段已經結束，至少近期不會再有太大的煩惱了。

MarketWatch刊文指出，在許多投資者看來，商品價格的的暴跌都是一個整個世界遇到大麻煩的信號。商品，尤其是原油價格的大幅下跌是一個信號，昭示著全球經濟增長速度的急劇減緩。可是，在另外一部分人看來，油價下跌其實就是供求關系失衡這么簡單。

不過無論怎樣，當交易者和投資者看到商品價格趨向穩定，而且開始走高時，心裏都會是感到安慰的。

事實是，布倫特原油價格今年開年以來的表現已經扭跌為漲，獲得了4.5%的漲幅。西得克薩斯中間基原油雖然迄今為止還是下跌2%，但最糟糕的日子無疑也過去了。兩種指標原油上周的漲幅都超過9%。

上海一位公募人士稱，今年股市大概率是慢熊狀態，無論從基本面還是技術面來看都遠沒到見底階段，大宗商品也不可能走的太強，盡管央行保持寬松貨幣政策，但由於需求不振，有明顯上升可能不大;但可以肯定的是，今年大宗商品價格會大幅波動，甚至有很明顯的大起大落，這樣會給期貨投資者帶來較多的投機交易機會，無論是做多做空都可以適當參與。

曾經焦頭爛額的商品交易商、礦業公司嘉能可，股價2015年下跌了70%，現在也迎來了柳暗花明的時刻。過去三個月當中，該股上漲了76%之多，而其中大部分漲幅都是來自過去三十天。

這種表現下，嘉能可首席執行官發聲時也比去年9月最黑暗的時刻底氣足了許多。格拉森伯格(Ivan

Glasenberg)在公司發布第四財季財報時明確表示：“我們是否已經觸底反彈?我認為是的。”

其他商品也都牛氣十足。截至上周，黃金的開年表現創下了曆史紀錄。以Market Vectors

Gold Miners ETF為參照，黃金礦業板塊今年迄今為止也上漲了44%，正向著創下最佳年度穩步前進。

當然，由此就說全球經濟已經發生了重大變化，就未免為時太早了。

那么，價格的變化到底是因何而來?有人認為和一些特定石油天然氣股票——如切薩皮克——的軋空有關。切薩皮克的空頭部位2月間相當於一年前的三倍，而油價的穩步上漲迫使一些空頭不得不放棄這場賭博。可是，要說其他商品也是因為類似的緣故，就有點太牽強附會了。

短期維持寬幅震蕩或上漲概率較大

本輪商品中級反彈是由多個維度的因素共振導致的，但中長期能否出現價格反轉有較大不確定性。強周期產能過剩行業本輪價格回暖，應當被定性為經濟下行趨勢中的短期反彈，而非實質性的趨勢反轉。目前短期邊際改善的需求所帶來的信心提振、價格回升，或許只是長期下行趨勢中的一輪反彈小波瀾，究竟能反彈多高、多持久，還要看中國穩增長的實際力度、供給側改革的實際進度、貨幣彙率環境的波動幅度等諸多因素。而一旦有風吹草動，本輪反彈也將面臨重大考驗，尤其是短期漲幅過大的國際鐵礦石，以及國內投機資金集中的動力煤、焦煤、螺紋鋼等期貨品種，其遠遠背離基本面的漲幅勢必回吐，所帶來的情緒沖擊也將左右價格的短期走勢。不過，通脹預期下資金傾向實物資產，目前風險偏好仍維持高位，商品熊市反彈的幅度不一定小，且弱勢美元對商品價格繼續形成支撐。

國內貨幣相對經濟增長常年超發，導致物價整體水平持續上漲是不爭的事實，只是最近幾年工業品價格持續下跌，豬周期波動幅度明顯下降，導致CPI仍處於相對較低的水平。而市場在經曆了股市大幅波動、債市持續走牛後，在“資產荒”背景下，資金已有從金融資產向實物資產轉移的傾向，近期一、二線城市的地產價格和工業品價格大幅上漲即可印證這一點。

曆史經驗表明，所有的趨勢，都是在朦朧中誕生，在將信將疑中形成，在分歧巨大時發飆，在意見統一時結束。本輪商品的中級反彈行情完美地詮釋了前半段，雖然我們認為年內中國經濟仍處於疲弱態勢，出現明顯企穩改善的可能性較低，但在多空分歧巨大的當下，做空商品的收益風險比較低，未來2個月任何一個經濟數據的改善都可以被多頭利用進行炒作。因此，短期商品整體維持寬幅震蕩或繼續上漲的概率較大，趨勢性的做空機會仍需等待。

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