從歐冠逆轉看美國敗局

圖：在靚麗數據之下，美國經濟的內生動力在加速衰退

「反者道之動，弱者道之用。」足球如是，經濟亦然。2019年3月至今，歐洲冠軍聯賽頻頻上演大逆轉的好戲。在1/8決賽中，就有四隻球隊逆轉成功。而在半決賽中，昔日霸主巴塞隆拿在佔盡先機的情況下，第二輪猝然出局，大跌全球足壇的眼鏡。這是一個瞬息萬變的時代，高峰背後往往都是看不見的斷崖，強者恆強只是一廂情願的神話，無論足球場內，還是經濟圈裏，下一場大逆轉隨時可能發生。關鍵在於，我們能從歐冠大逆轉中學到些什麼？在筆者看來，思想是共通的，歐冠大逆轉的教訓同樣也值得美國經濟警醒。

首先，不以進球為目標的傳球純屬浪費體力，而不以增效為目標的增長則毫無意義。作為Tiki-taka戰術（通過短傳與跑動控制球權）的集大成者，巴塞是那種恨不得把球傳進球門的球隊。這種風格乍一看賞心悅目，看多了又覺得枯燥無聊。關鍵是，無論場面再怎麼華麗，沒有實質性的進攻威脅，也難以獲得勝利。同理，沒有真實的經濟增長，無論統計數據多麼亮眼，也很難提升整體的經濟福利。

綜觀當前的美國經濟，同樣呈現出色厲內荏的特徵。這裏，筆者構建內生增長率指標，即剔除庫存變化、淨出口和政府只出三大長期波動因子後的經濟增長率。計算結果顯示，雖然2019年首季美國經濟增速上升至3.2%，但是內生增長率卻延續下行趨勢，降至2013三季度至今的最低值1.1%。這表明，在靚麗數據之下，美國經濟的內生動力在加速衰退。

更為重要的是，從歷史經驗來看，經濟增速具有向內生增長率趨近的屬性，經濟增速大幅偏離內生增長率的狀態難以持續。例如，自2011年以來，每當經濟增速和內生增長率的「剪刀差」絕對值超出1.5個百分點，「剪刀差」的正負方向均在下一季度出現反轉。2019年一季度，上述「剪刀差」從趨於零值跳升至2.09個百分點，為2011四季度以來的最高值。這一信號預示，要麼未來一季度經濟增速可能下修、擠出「水分」，要麼二季度美國經濟下行壓力將進一步增大。

其次，將一種踢法或一種模式進行到底都非常危險。變化是永恆的，無論是足球還是經濟，都處於不斷變化之中，能夠應對萬變的，只有不變的創新。歷經漫長的輝煌期之後，逐漸倦怠的巴塞不僅陣容老邁，踢法也無甚新意，被對手研究透了。因此，半決賽第二輪被利物浦的青年軍加以針對性限制，就被徹底按死。審視經濟世界，美國經濟和巴塞一樣，無視金融危機後全球多元化漲潮的客觀趨勢，過度依賴傳統的經濟霸權地位，從而遭到單邊主義和「美國優先」主義的反噬。

美股風險值得警惕

2019年4月末至今，美國再度對伊朗高舉石油制裁大棒，但是效果卻弱於預期。短期來看，此舉在對歐元區、日本等美國盟友造成沉重的供給衝擊的同時，並未使伊朗迅速屈服，反而促使其在5月15日正式停止履行核協議下的部分承諾，進一步惡化了美國經濟的外部環境。長期來看，為了躲避制裁大棒，俄羅斯、伊朗、哈薩克斯坦、烏茲別克斯坦等石油出口國已經嘗試繞過石油美元體系，在雙邊石油貿易中採用歐元、人民幣等非美貨幣，以期為全球石油貿易構建公平競爭、自由選擇的計價和結算基準。這為石油人民幣、石油歐元等多元化體系提供了發展機遇，將持續削弱美國經濟和美元的霸權優勢。

最後，沒有暴露的風險才是真危險。所謂高峰背後是斷崖，往往在行至斷崖之前，都是一路上行的好風景，而地勢的轉變和危險的到來，可能都只在一瞬之間。巴塞之所以沒有重視到自己的種種弱點，是因為他們始終沉溺於足壇霸主的昔日榮光之中。2019年4月至今，一度高歌猛進的美國金融市場亦開始遊走於高峰和斷崖之間。一方面，金融市場的穩定性愈加重要。雖然一季度美國經濟增速大超預期，但是至2019年3月，領先一至兩個季度的指標僅有微弱反彈，絕對水平依然落後於2018年年內最低值。未來美國經濟領先指標是築底企穩，還是繼續下滑？很大程度上將取決於金融市場「財富效應」和「投資效應」的表現。另一方面，潛在風險不斷累積。當前，無論是新興市場的貨幣風險，還是歐元區的地緣政治風險，都已經被市場充分price-in。但是，美股的牛熊轉換風險依然未能充分釋放。

展望未來，外部地緣政治衝突導致的投資者情緒逆轉，以及內部經濟下行、債務過快增長等因素導致的企業基本面惡化，可能在估值和盈利兩個層面同時打壓美股，進而引發對美國經濟的一系列衝擊。

【來源：大公報】