資本市場持續開放 外資加速流入A股

圖：外資加速流入A股市場背後，既有內地資本市場主動對外開放提速的內因，亦有國際指數公司相繼納入A股、海外資金加緊布局的外因，還有就是得益A股國際化水平較低、市盈率處於歷史低位等技術性因素

回顧2018年全年，儘管內地A股市場總體表現低迷，但外資流入加速成為市場一道亮麗的風景。今年以來，隨着A股持續反彈，外資基本延續淨流入狀態。此輪外資加速流入A股市場有何動向？其背後的主要原因何在？未來發展的前景如何？對內地市場將產生何種影響？本文將就此展開分析。

一、外資加速流入A股的動向

2018年內地A股表現不濟，滬綜指和深成指年底收盤同比分別下跌24.59%和34.40%。與低迷的市場表現形成強烈反差的是，外資加入A股市場呈現加速跡象，可從以下三個方面觀察：

首先，外資淨流入規模增加。綜觀去年全年，外資流入A股市場呈現逐漸加碼，在下半年明顯提速的態勢。截至2018年7月底，外資買入A股約1696.12億元（人民幣，下同）；到11月底，外資買入規模升至2700億元，且維持持續淨流入態勢。根據中國證監會口徑，去年全年A股市場錄得外資淨流入2942億元，大幅超過2016年1160億元和2017年1980億元的水平。

其次，外資佔A股市值比重提升。去年全年央行口徑下境外機構和個人的境內人民幣股票資產達1.15萬億元，佔內地A股市值比重為3.27%；若以A股可自由流通的市值來計算，外資佔比約為6%左右的水平。

再次，滬深股通成為外資進入A股的主要途徑。按照現有的制度設計，外資進入A股需透過QFII/RQFII和滬深股通（北上）兩大途徑，由於後者在投資方向、參與者自由度及門檻等方面限制相對較少，操作便利較高，已逐漸成為吸納外資進入的最佳渠道。以去年為例，外資透過滬深股通和QFII/RQFII持有的A股市值分別為6700億元和4800億元，在外資持股總額中佔比約為六成和四成。

步入2019年，外資加速流入A股態勢基本延續。以滬深港通為例，1月全月周平均淨流入109億元，創2018年以來最高水平；2月恰逢農曆春節假期，總淨流入規模有所下降，但日均淨流入40.26億元，遠高於1月的27.59億元；自1月23日至2月22日，A股實現連續八個交易日外資淨流入，創去年5月7日至6月15日以來最長紀錄。

二、外資加速流入原因及前景

外資加速流入A股市場背後，既有內地資本市場主動對外開放提速、政策措施密集出台的內因，亦有國際指數公司相繼納入A股、海外機構與資金加緊布局的外因，還得益於內地A股國際化水平較低、市盈率處於歷史低位等技術性因素。

從內部因素來看，近年來內地資本市場開放步伐不斷加快，多項主動拓展國際化發展的政策措施相繼落地。從QFII政策演進軌跡來看，2003年QFII出台，投資總額度僅為40億美元；今年1月，QFII總額度一次性大幅提升至3000億美元。截至今年2月27日，QFII/RQFII審批額度分別為1014.46億美元和6604.72億元人民幣。

內地與境外市場互聯互通制度呈現不斷擴容、優化和推廣的過程。2014年11月和2016年12月，滬港通和深港通相繼開通。在去年5月投資額度大幅提高四倍後，今年2月，滬深股通（北上）日均成交額創下401.37億元的歷史新高；同時，以內地與英國企業到對方市場發行DR（存託憑證），投資者在本地市場購買跨境產品為形式的滬倫通亦正在醞釀落地之中。內地透過一系列制度安排強化資本市場對外開放的意願明顯。

從外部因素來看，近年國際指數公司相繼將內地A股納入其指數體系，助推海外機構與資金布局A股進程。目前包括MSCI、富時羅素和標普道瓊斯等全球三大股票指數公司已宣布或啟動將內地A股納入其體系。鑒於三大指數為目前全球大量國際機構作為投資者投資基準並持續跟蹤，其納入A股的行動，除被動型基金直接將A股放入其投資標的外，也勢必引發全球眾多主動型基金公司提前布局A股市場。

展望未來，上述推動外資流入A股的主要因素短期內可能不會發生大的改變，外資淨流入的狀況料將在年內持續。隨着內地資本市場對外開放步伐持續提速、國際指數公司分階段納入計劃如期落實，加上A股進入新一輪上漲行情，粗略估算今年全年內地A股吸引外資淨流入規模或可增加至6000億元。

中長期而言，在外資持續流入的情況下，其佔內地A股的比重將持續攀升。在目前對外資持股不超過總市值30%的政策規定維持不變的情況下，若類比分步驟加入MSCI的韓國市場（外資佔比達15%左右水平），以目前A股總市值計算，外資持股可達6.75萬億元，扣除當前1.28萬億的現有規模，則未來潛在外資流入規模約為5.47萬億元，前景料可期待。

三、外資加速流入的影響評估

隨着外資流入A股市場趨於穩定，其對內地市場的影響料將持續發酵。

短期對市場有提振作用，中長期或難以改變市場趨勢。一方面，借鑒其他市場外資流入的進程，其對市場的積極影響並不鮮見。如韓國股市，1992年以20%權重被納入MSCI指數，同年配合QFII制度引入，1992-95年經歷了一輪牛市。97年金融危機後，韓國政府為鼓勵外資進入，投資額度上限上調至50%，配合QFII持股提升，MSCI將韓國股市權重從50%上調至100%，使得國際資本流向韓國股市，韓國股指KOSPI大漲近八成。另一方面，放眼更多新興市場、把時間拉得更長（如納入一年後）進行觀察，外資流入對市場的刺激作用並無一致性，多呈現逐漸減弱趨勢，股市走向更多地取決於宏觀環境變化和其他本土基本因素。

對A股生態的積極影響將長期持續。在市場投資者結構方面，隨着外資持續流入，全球更多基金增加對A股相關資產的配置有助於改善目前散戶絕對主導的投資者結構，2017年上證A股專業機構投資者成交額佔總成交的比重為14.76%，個人投資者佔比為82.01%；同年末專業機構與個人者持股佔比分別為0.12%和99.78%；在定價模式方面，鑒於海外機構投資者更青睞大市值、高ROE（淨資產收益率）、流動性強、低波動的股票，其側重價值和基本面的投資風險偏好與策略料將逐漸在A股市場體現出來；另外，目前A股資產證券化率僅為60%，遠低於美國的147%、日本的130%和英國的114%，外資加速流入勢必有助於相關問題的改善。

需關注外資流入後帶來的市場結構變化。在目前的政策框架下，外資流入A股進程總體平穩有序、風險可控，鑒於外資持股市場規模相對有限，A股在較長時期內仍將呈現主要由內部因素和散戶主導的格局。但從其他市場經驗來看，隨着對外開放程度加大，外資持續流入或將導致本地市場與海外市場相關性提升，外部市場風險對內部的傳導亦會加強。A股未來會否出現類似跡象，須加以警惕並且持續跟蹤。

【作者：中銀香港高級經濟研究員 蘇 傑】