盤點國內外私募基金業績報酬提取方式

基金業績報酬產生的目的就是激勵基金管理人更好的運作基金的投資，為投資者創造更多的投資收益，使基金管理人與投資者長期利益趨於一致。那么，在保護委托人利益的前提下，如何合法、合理、合情的設置私募基金的業績報酬方案?

中國私募基金存在自身構架與產品結構複雜多樣、層層嵌套的現狀，為監管套利等多種特殊目的存在的“通道”不利於私募資管的監管與發展。

國內所稱“股權投資基金”，其全稱應為“私人股權投資基金”,是指主要投資於“私人股權”，即企業非公開發行和交易股權的投資基金。私人股權包括未上市企業和上市企業非公開發行和交易的普通股、依法可轉換為普通股的優先股和可轉換債券。

在國際市場上，股權投資基金既有以非公開方式募集(私募)的，也有以公開方式募集(公募)的。在我國，目前股權投資基金只能以非公開方式募集。所謂“私募股權投資基金”的准確含義應為“私募類私人股權投資基金”。

筆者建議借鑒歐盟在另類投資監管中運用的“空殼實體”(Letter-boxEntity)檢驗等手段，用功能監管和實質審核約束私募管理人謹慎勤勉履行管理人職責，促進資管業務回歸本源。

所謂“通道業務”，並沒有嚴格的定義，原廣泛指代銀行為規避監管、轉換表內外資產借助的平台與途徑。包括券商、基金公司、信托、保險等。從本質上看，屬於銀行的非信貸融資業務。從私募資管來看，最直接的資產管理模式是私募管理人直接管理最底層資產。

然而“通道”與“嵌套”也廣泛存在於私募管理人與產品構架的設計中，讓專業投資者也難以看清其認購的底層資產，對其所購資產的風險更是難以判斷，風險在嵌套中隱匿並逐步積累。私募行業風險隱患不容忽視，發展路徑亟待正本清源。

中國當前私募基金開展通道業務的模式包括兩種：一種是私募基金管理人作為通道，即私募基金管理人就是為關聯方特殊目的而設立的，其管理的產品只為承接關聯方的相關需求;另一種是私募基金產品作為通道，即管理人雖有自主管理的私募基金，但為特殊目的讓渡某些私募基金產品的管理權。

截至2017年5月底，在基金業協會登記的私募基金管理人已經超過1.9萬家。近兩年來，各持牌金融機構或金融集團紛紛參股、控股設立私募基金管理人。然而，部分機構設立私募基金管理人並非為開展私募基金管理業務，而僅僅用於監管套利，承接本身的高風險業務。

例如，部分銀行系、信托系私募基金管理人僅為承接母公司相關業務，幫母公司規避銀監體系監管，私募基金管理人並沒有對基金的投資決策權，甚至連印章都由母公司保管;有些管理人被動接受母公司限定的投資范圍或指定投資標的;還有些管理人將投資決策權讓渡給基金投資者或者投資顧問，由投資顧問發佈操作指令。

這些私募基金中有的對接銀行理財資金，幫助銀行理財規避銀行法律監管;有的甚至聘請P2P平台作為顧問，有參與相關業務的可能。另外，有些私募管理人作為通道，是為了承接募資需求、地方政府項目需求或者“借殼、保殼”等其他需求。

例如，部分AMC(資產管理公司)系私募基金管理人，只募集資金為母公司提供融資，參與不良資產處置，本身並不開展私募管理業務。一些地方政府產業基金要求管理人在當地注冊，實現地方政府征稅等目標。為承接項目，部分管理人設立聯接基金再投至主基金中，聯接基金實為通道。再比如，在目前中國工商注冊投資管理、資產管理類企業還存在一些障礙的情況下，有些管理人在取得工商牌照或管理人登記前先行“借殼”發行產品;另外，一些管理人得到登記確認之後，為“保殼”作為通道在限定時間內幫別人發產品。

而在第二種私募產品作為通道的情況下，私募基金投資限制少、產品設計靈活、契約型基金管理人不代扣代繳所得稅等特點使得私募基金，特別是契約型私募基金常被作為產品設計中的特殊目的實體(SPV)。例如，信托計劃投資股票市場有對單只標的的持倉限制，而通過私募基金投資則可繞過這一限制，某些私募基金則成為信托計劃規避監管的通道;再例如，某些上市公司通過參股設立私募基金管理人，再將私募產品作為交易主體進行投資運作，投資份額披上私募基金“外殼”可以避免一些被認定為關聯交易的情況。

一、歐盟兩部重要指令：《另類投資基金管理人指令》與《可轉讓證券集合投資計劃》(UCITS)

自2013年開始，歐盟通過《另類投資基金管理人指令》(AIFMD)正式規定了私募基金的概念，即“另類投資基金”(AIF)，泛指從事下列投資行為的“集合投資計劃”：從投資者處募集資金，並為了這些投資者的利益、根據已確定的投資策略進行投資;且該集合投資計劃不屬於需要按照歐盟《可轉讓證券集合投資計劃》(UCITS)獲得審批的基金(UCITS在歐盟廣泛用於可以面向公眾投資者募集的公募型基金，不但基金管理人本身需要獲得牌照、UCITS基金本身也需要由監管機關進行實質審查和登記，因此這一規定就厘清了私募基金和公募基金的邊界)。

在AIFMD的定義下，作為一家“另類投資基金”(AIF)，該基金還需滿足以下前提：1、不具有一般的商業或實業之目的;2、該實體從投資者那裡籌集的用於投資的資金，以期為這些投資者產生一筆匯集的回報;3、該實體的基金份額持有人或股東(作為一個集體)不對投資實體日常管理的處置權或控制。這些前提條件的實質就是排除了為實業運營目的成立的合資公司、強調了基金存在基金管理人受投資人之托、為投資人管理資產的特性。

此外，AIFMD還規定了一些除外和豁免的情況(在歐盟立法的概念中，“除外”的事項一般指不具備受監管事項的有關特性、而“豁免”往往指具備了有關特性但是出於監管的目的不包含在監管范圍內)。除外的情況包括員工期權計劃、控股公司、超越國際的金融機構(例如世界銀行)、央行等等。豁免的情況包括合資公司、理財專戶。

二、各類私募基金統一監管、按規模分級監管的立法體例

在AIFMD立法框架內，並沒有對開放式私募基金(即對沖基金以及其他投資於流動性較高資產類別的基金)和封閉式基金(即私募股權基金以及其他投資於流動性較低資產類別的基金)進行區別監管，而是實施了統一監管。但是在AIFMD中針對小規模另類投資基金管理人(SmallAIFMs)的制度裡，對開放式基金和封閉式基金進行了有差別的對待。

值得一提的是，AIFMD對大型另類投資基金管理人進行嚴格的監管，而對小規模另類投資基金管理人則采取較為寬松的監管方式。這也是AIFMD對於立法適當性的一個體現。立法適當性是歐洲聯盟條約(Treatyon EuropeanUnion)中的明文規定，歐盟采取的行動包括立法行為要和目標相適應，僅僅在必須的情況下進行適度監管。由於小規模另類投資基金管理人往往在人力物力方面不具備充分符合AIFMD的實力，所以如果將其納入AIFMD的全面監管，可能會給小規模另類投資基金管理人帶來與其管理資產和風險不匹配的運營成本。

AIFMD允許歐盟成員國為一定資產規模以下的小規模另類投資基金管理人(SmallAIFMs)建立監管程度較低的制度，其中AIFMD第3條第2款規定，小規模另類投資基金管理人可在一定程度上豁免適用AIFMD的監管要求。在AIFMD下，成為一個小規模另類投資基金管理人需要滿足以下條件。

1、該基金管理人的管理資產規模總計在5億歐元以內，其中基金管理人管理的每一只基金均不運用槓桿，且在五年內投資人沒有贖回基金份額的權利(不運用槓桿以及具備較長的鎖定期是風險投資基金以及較早期私募股權基金的顯著特征)；2、其他所有資產規模總計在一億歐元以下的基金管理人(這一條規定就包括了管理對沖基金資產在內的小規模另類投資基金管理人).

上述所說資產規模應由該基金管理人所管理的所有另類投資基金的資產規模合並計算而得，也就是說這個數字標准適用於基金管理人所有在管資產而不是用於單只基金。由此可見，AIFMD對於對沖基金等開放式基金的管理人實施更嚴格的規定，一旦資產規模總計超過1億歐元就需要接受AIFMD的全面監管(而非開放式基金達到5億歐元才需要接受全面監管).

相較於全范圍基金管理人(full-scopeAIFM)，小規模另類投資基金管理人承擔更少的合規性和申報義務。例如，往往AIFMD轉化為本國法之後小規模另類投資基金管理人不需要申請相關的牌照只需要進行注冊;小規模管理人無需對其管理的基金委任存托機構(depositary);而且如果其將有關管理或風控只能轉委托給其他第三方，第三方也同樣受到有關的豁免。不過盡管存在上述的豁免情形，歐盟成員國仍需確保小規模另類投資基金管理人進行注冊或滿足相應監管部門的基本的信息披露要求。

比之全范圍基金管理人，小規模另類投資基金管理人的劣勢在於無法享受單一護照制度，即小規模另類投資基金管理人管理的基金無法按照AIFMD規定的便利政策在每一個歐盟國家推介募集。但是小規模另類投資基金管理人可以自願選擇符合AIFMD全面監管要求，以享受推介募集的單一護照制度的便利。在實踐中，小規模另類投資基金管理人往往根據目標投資人所在地來判斷是否自願接受AIFMD全面監管要求。

全范圍基金管理人與小規模另類投資基金管理人在審批/注冊、資本充足性要求、額外要求、營銷、報告義務、存托機構、運營義務、透明度要求等方面存在監管差異。

三、風險投資基金/創投基金在AIFMD和EuVECA如何監管

為了鼓勵歐盟創投基金的發展、從而推動中小企業的發展，歐盟委員會於2013年正式出台了兩部重要的條例。《歐盟風險投資基金條例》(EuropeanVenture Capital Funds Regulation)(“EuVECA”)和《歐洲社會企業基金條例》(European SocialEntrepreneurship Regulation)(“EuSEF”).

上述這兩部條例主要針對投資於風險投資基金和社會企業的小規模另類投資基金管理人。

作為背景，上文提到AIFMD對經充分審批且符合AIFMD嚴格規定的管理人授予“單一護照制度”，使其可以在歐盟28個成員國管理和向專業投資人推介募集基金。而對於那些受歐盟以外的法規監管，或盡管在歐盟境內經營、但由於規模過小而未納入AIFMD全面監管范圍的小規模另類投資基金管理人(smallAIFMs)，全面符合AIFMD的規定要求相對來說負擔較重，通常不享有單一護照制度的募集便利。

而EuVECA或EuSEF提供的優惠政策就在於，雖然很多風險投資基金或者社會企業基金的管理人屬於小規模另類投資基金管理人的范疇，但是一旦管理人和基金本身符合了EuVECA和EuSEF有關條件之後，他們管理的基金就成為了歐盟風險投資基金或歐盟社會企業基金，仍可以享受單一護照制度、取得在歐盟境內銷售基金的權利。

EuVECA和EuSEF規定的條件一方面包括小規模另類投資基金經理人的一些主要特征，包括5億歐元以下、鎖定期5年、不使用槓桿的封閉式基金等。此外，對於基金本身，也有一定要求，例如至少管理資產的70%要用來進行中小企業投資(中小企業對年收入、員工人數、股票是否上市等有一定要求)和社會企業(有可量化的、積極社會影響力而且以此作為首要目標)投資，且基金不能使用槓桿等。

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