歐盟法律對“代幣是否屬於證券”這一問題並未給出明確回答

准備好迎接符合監管的代幣交易吧。

Overstock宣布，該公司旗下區塊鏈風投子公司Medici資本市場部門T0即將推出首個同類型的另類交易系統(ATS)，該系統將為美國被歸類為證券的加密代幣交易提供平台。

作為一家由RenGen(一家將作為造市商的金融科技公司)及ArgonGroup(專門從事ICO融資的投資銀行)共同出資運作的合資企業，該ATS平台將受到美國證券監管委員會(SEC)和金融業監管局(FINRA)的共同監管。簡而言之，ATS將向紐約證券交易所和納斯達克交易所等主要證券交易所提供合法且受監管的替代平台。因此，該平台可能會被視作是代幣領域向前發展的重要一步。簡單來說，目前並不存在任何其他獲監管機構批准的方式讓美國投資者交易證券代幣。

Overstock.com首席執行官白立(PatrickByrne)對CoinDesk透露:"我認為這是一件具有曆史意義的事件。我們即將開啟新型資本市場。"

回想一下，6月，Overstock發表聲明表示該公司正在尋找新的方法來利用這項最初按計劃針對傳統資本市場的區塊鏈股票市場而開發的技術，隨後便推出了該ATS平台。但是，正如CoinDesk所介紹的那樣，由於SEC決定將一些代幣歸類為，而Overstock的Medici部門發現其剛好擁有一個完全成型的產品，可應用於另一個市場--一個目前在全球范圍內發展勢頭正盛的市場。

據CoinDeskICO追蹤系統顯示，這種說法可能有些保守，但加密貨幣投資市場確實正在蓬勃發展，今年到目前為止融資總額已經超過了20億美元。而與未來的情況相比，這也只不過是九牛一毛。

Argon總顧問兼臨時首席執行官 EmmaChanning告訴CoinDesk，她認為在未來12個月內該公司的新ATS可以實現20億美元的交易。換句話說，Argon表示，ICO總發行量可能很快超過40億美元。

除了為新型證券創造流動性之外，白立還表示，新平台的吸引力還在於削減傳統證券交易所使用模式下80%-90%的交易成本。他表示，與投資者目前在傳統證券交易所體驗的三天時間間隔相比，區塊鏈的優勢就在於其能夠實現交易執行的瞬間實時清算。據白立表示，更少的成本與更快的結算時間就將意味著市場更公平、流動性更高、價格發現更有效率。

同時這也可能會影響到另一主要團體:開發者與發起代幣發售的企業家。在當前的環境下，ICO發行人現在處於一種兩難境地--要么就是要創建一個不屬於SEC對證券的定義的代幣，要么就必須符合這一定義，放棄上市交易所帶來的流動性。

不過，據Channing表示，今日發布的新平台就將使ICO發行人無需進行這種選擇。

她對CoinDesk說道:"我們相信這正是SEC在theDAO事件的調查報告中所要求的。"Channing繼續介紹了Argon集團看來新平台將如何幫助ICO發行人設計投資產品的代幣。

她說道:"你可以對回報、投資組合代幣、提供財務回報的各種有趣方式做出承諾。"Overstock首席執行官白立在說道同一問題時表達了同樣的看法:"目前嚴格說來，全世界得到SEC批准的代幣交易所只有一家--那就是我們旗下的交易所。"

因為某些原因，這些問題在歐盟法律比起美國更為複雜，主要原因有兩個：

相關的歐盟監管框架正在改變。許多法律要么是新的、要么是正在變化或正在重設。比如：MiFID(投資服務立法的基石)、招股書規定(PR3)和新的反洗錢指令。歐盟資本市場聯盟正在成立，因此許多正在發生變化。

歐盟的情況十分複雜。歐盟內需區分歐盟整體層面和各成員國層面，而且許多前一層面的法律尚未在後一層面上實施。這有時導致了各成員國之間監管有差別，即使理論上歐盟成員國間的法律應該是相同的。同時許多問題留給了成員國自主決定，那他們的監管舉措就會不一樣。

目前，歐盟法律對“代幣是否屬於證券”這一問題並未給出明確回答。

歐盟投資服務相關法律基石MiFID中有條款提到"可轉讓證券"，並將其定義為廣義金融工具中的一類。

可轉讓證券是那些可以在資本市場上協商的證券類別，比如：公司的股票或等同於公司、合夥或其他法人實體股票的其他證券以及股票的存托憑證。

債券或其他形式擔保債務的存托憑證或者是此類證券的存托憑證。

所有其他賦予取得或銷售此類可轉讓證券亦或是引起由可轉讓證券、貨幣、利率/收益、大宗商品以及其他指數決定的現金結算的證券。

這是一個十分重要的定義，因為這個定義適用於其他監管規定，比如招股書相關要求。不過這個定義也十分廣泛，因為它將可轉讓證券基本上定義為了"可以在資本市場上協商的證券類別"。理論上，這個定義提到的證券類別並不適用於大多數代幣。

但上述三種情況只是主要形式的范例，整個列表仍然具備多種可能情況。

一種合理的舉措是，只要一種代幣不近似於上述定義中所提到的證券(比如股票)，那它就不是證券。這將意味著，許多代幣都不會被界定為證券，而有一些資產支持或權利相關的代幣(如像股票類代幣)則更容易被界定為證券。

但歐盟層面上尚沒有等同於美國的荷威標准這樣的法院判決或官方指導意見。這就意味著所有疑慮與不確定只能在成員國層面解決。這種解決方案對於標准或眾所周知的證券類型可以適用，但ICO和代幣就是另一回事了。

值得注意的是，許多歐盟國家都有自己的曆史傳承下來的詳盡的關於證券的法律學說，各個國家的學說可能並不相同。因此，即使ICO本質上是全歐盟性乃至於全球性的，但實際上一個特定代幣眾售的法律分析卻是要基於成員國的法律的。歐盟法律的適用限於提供了"可轉讓證券"的一個廣泛定義，但缺乏關於代幣的更具體的解釋性指導意見。

歐盟的目標之一就是發展單一市場並避免此類分歧。所以考慮到代幣類型、分銷方法等問題，未來監管應該還有很大行動空間。

歐洲證券和市場管理局(後文簡稱ESMA)是歐盟證券監管機構，但目前尚未就ICO大發布任何公開聲明。

2017年2月，ESMA發布了一份關於分布式賬本技術的報告。當然，關於代幣眾售的法律適用問題的討論已然開始。最終ESMA在那份報告中對於這個問題采取了一個特定策略，以報告中的一句話概括：

"與證券市場目前的市場項目保持一致，該份報告將主要關注於經允許的分布式賬本技術。"

從這句話可得知，ESMA似乎故意在報告中回避了公共區塊鏈、代幣和ICO。因此歐盟層面上目前尚無監管指導意見。

英國金融行為管理局(後文簡稱FCA)采取了另一策略。其2017年4月發布的討論報告中專門討論了ICO。當然，ESMA將來可能會更仔細地研究ICO。同時，沒有人能確切知道將來的措施將會如何以及有多限制性。

目前來說，歐盟證券法對如何監管代幣和ICO還存在很多不確定性。實際操作上，成員國的本國法律作用更大，從歐盟角度說這並不是一個最佳解決方案。

這種不確定性也引發了市場關注，一些業界企業和機構希望幫助提高監管條例在這一方面的清晰性。比如，區塊鏈投資平台Newfund此前就曾發起過一個歐洲監管倡議，而且獲得了眾多市場主體支持。

與較小、情況較簡單、決策更彈性的法域相比，歐盟是一個巨人。有時歐盟需要好幾年才會采取行動，尤其是在金融監管領域。

就ICO和代幣來說，市場急需一個正確的平衡的解決方案。並不需要全面，一個定義基本問題的法律解釋就足矣。

我認為歐盟有能力做到這一點。

在今年三月份，加拿大安大略省的監管機構發布了一份ICO建議。而一個月之後，美國證券交易委員會(SEC)表示其監管規定可能適用於某些代幣出售。

CSA的這份通知概述了那些參與推出和管理ICO的公司所需要滿足的要求，以及還包括此後上線這些ICO代幣的交易所。也許最值得注意的就是，這份通知表示加拿大監管機構所調查的“很多”數字代幣都符合證券的定義，從而引發了一系列的法律要求。

根據通知所述：

“我們已經收到了大量自來金融技術企業及其法律顧問關於ICO/ITO的咨詢。根據我們目前對這些產品的調查，我們在很多情況下都發現這些幣/代幣都構成了證券法所規定的證券，因為它們屬於投資合約。在獲得這個結論的過程中，我們考慮了相關的法律，要求對交易的經濟實際情況進行評估以及一種符合投資者保護的目的解釋。

CSA關於這些代幣更加可能符合證券定義的表態與這個通知相呼應，CSA工作人員指出一些ICO推動者所采用的立場是“ICO代幣不適用於證券法。”

這份通知中還包括為尋求在加拿大創建加密貨幣投資基金的公司提供的指導方針。它還進一步邀請那些有興趣推出ICO的公司考慮簽署一份所謂的監管沙箱，通過這個沙箱就能夠在一種受限制的環境下測試新的金融產品。

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