地方債務逐步規範 償付風險整體可控

圖：分析預計，今年通過置換債所節省的利息規模約為208億元，佔赤字額度2%/法新社

新預算法實施後，地方政府發債體制逐漸規範化，隨着存續城投債不斷被置換，債務透明化程度不斷提升。從期限結構來看，2019年新發行地方政府債券10年期以上佔比大升；從利率結構看，地方政府債券總體利率範圍在2.5%至4.5%，雖然2019至2021年是地方債務的本息償付高峰，但因置換債的發行規模存在靈活調整的空間，總體上地方政府債務風險可控。

一、地方債務「前世今生」

1.地方政府債務結構逐漸規範化

2009年，為了緩解地方政府融資難問題，政府工作報告首次提出安排發行地方政府債券2000億元（人民幣，下同）。然而，受制於「代發代還」、「自發代還」和「自發自還」的發債模式，地方政府融資需求與融資能力依然不匹配，因此滋生出了一批地方融資平台。從2008至2014年，存續城投債的發債主體年增速均在35%以上。自2015年1月1日新預算法實施後，地方政府債券發債體制逐漸規範化，地方政府債券年度發行規模大幅上升；與此同時，存續城投債的發債主體增速卻逐漸下滑，直至2018年幾乎不再新增，反映了國家對地方隱性債務的增速控制取得顯著成效。

新預算法實施前的地方融資平台存續債務，主要以銀行貸款為主。2013年6月，經地方政府進行債務甄別確認的地方政府存量債務，地方政府具有不同程度的償還責任。

新預算法實施後，地方政府與融資平台嚴格劃分，發行地方政府債券成為地方政府舉債的唯一合法渠道。按照償還資金來源分類，地方政府債券分為一般債券和專項債券。由於地方政府債券全口徑納入預算管理，新增一般債券直接影響地方財政赤字，且每年擬安排發行的專項債券規模仍然較小，地方政府債券所獲融資仍不能完全支撐地方重大建設項目，因此自2015年新預算法實施後，地方融資平台所產生的隱性債務總量仍在持續上升。

2.地方債務透明化程度不斷提升

自2015年以來，地方政府債券發行審批流程要求各地提前一年上報明年的發債需求，經全國人大批准後再逐層分配發債規模限額。同時對於所分配到的限額具體使用項目，要求市縣級財政部聘請專門機構進行法案制定、材料編寫上報省（市）級財政部，由省（市）級財政部發行地方政府債券後再轉貸各市縣，地方政府債務透明程度不斷上升。

二、「開正門，堵偏門」

1.「開正門」─置換周期漸近尾聲

2015年8月，財政部提出將對存量政府債務中15.4萬億元「負有償還責任」的債務進行三年左右的地方政府債務置換。截至2018年末，地方政府債務餘額中非政府債券形式的待置換存量政府債務僅剩3151億元。綜合考慮截至2019年5月底發行的地方政府債券中，根據具體資金用途分類，已發行的置換債佔比僅為0.7%，置換周期接近尾聲。

2019年下半年可發行的置換債一方面是待置換的3151億元存量「負有償還責任」債務；另一方面則是根據地方財力、經濟狀況、負債情況及發債餘額等因素綜合評估後，根據規定置換部分「或有債務」。截至2019年5月末，新增債券佔比達到78.4%，綜合考慮上述因素，可以預期，2019年發行的置換債規模相比過去年度將大幅縮小，並將以新增債券為主。

2.「堵偏門」─隱性債務增速下滑

自2015年新預算法實施以來，地方政府隱性債務增速得到顯著控制。2015年隱形債務增速從上個年度的33%下降至21%。受經濟下行和穩增長壓力顯著增大的影響，2016年關於地方政府債券發行的相關政策出現鬆動，隱性債務增速與2015年幾乎持平。2017年，中國進入金融去槓桿階段，國家對地方政府和城投的債務監管再次加強，5月份《國務院關於加強地方政府性債務管理的意見》（50號文）出台，再次明確「地方政府債券是地方政府舉債的唯一合法手段」，從發行端禁止地方政府對城投公司提供各種隱性擔保，禁止明股實債；另一方面，通過資管新規等規範金融機構行為，從限制資金供給端角度來管控融資平台債務高速擴張。

此後地方政府隱性債務增速逐漸下滑，「堵偏門」取得成效，但重點項目建設資金缺口導致基建投資增速斷崖式下行。考慮新增一般債券納入一般公共預算收支，影響地方財政赤字，2019年新增8000億元專項債券以支持重點項目建設。在這種預期下，2018年末開始基建增速呈小幅反彈。

三、防範地方債務風險

1.2019年是債務到期高峰

從期限結構來看，自2018年開始，地方政府債及城投債的到期本金及利息規模開始上升，2019至2020年是地方政府債券的利息償還高峰，2021至2022年則面臨地方政府債券本金償還峰值。同時，作為地方政府隱性債務的一部分，城投債也將於2019至2021年達到本金償還高峰。

2018年，地方政府債券到期償還本金達8664億元，財政部首次提出再融資債券以幫助地方政府借新還舊、緩解債務風險，當年共發行再融資債券5995億元。考慮到2019年地方政府債券到期償還本金高達1.3525萬億元，預計2019年地方再融資債券發行規模可能超萬億，新增專項債將為化解地方政府債務風險創造條件。

2.調整地方債務期限結構

為進一步緩解地方政府還債壓力，2019年開始不斷推行較長期限的地方政府債券。截至2019年5月底，地方政府債券10年期及以上佔比大幅增加，地方政府債務期限結構得以改善，存續地方政府債券加權平均剩餘期限由降轉升。

3.置換債降低地方政府融資成本

2015至2018年新發行地方政府債券以置換債為主，平均佔比達68.9%；同時，新發地方政府債總體利率在2.5%至4.5%之間，低於所置換的存量債務成本。根據每年發行的置換債規模及新發地方債券利率結構，測算出自2015年以來，當年通過發行置換債節省的利息規模如下，其中2015至2018年平均節省利息規模佔比地方財政赤字均大於10%，有助於減輕地方政府利息負擔，進一步優化債務利率結構，緩解地方債務風險。

截至2018年末非政府債券形式的政府債務餘額為3151億元，假設2019年下半年將該部分餘額全部置換完成，預計2019年通過置換債所節省的利息規模約為208億元，佔當年赤字額度2%。

【來源：法新社】