金融開放前提下走出去和引進來

中國的資產管理行業飛速發展，截止2017年上半年，中國(不含港澳台地區)資產管理行業規模約為120萬億元(含通道)，同期中國(不含港澳台地區)存款類金融機構各類存款總數約為140萬億元;資產管理行業已經成為中國(不含港澳台地區)金融體系中舉足輕重的組成部分。

中國資產管理行業的發展是中國金融體系幾十年來不斷朝市場化方向改革深化的結果，體制的轉型也是一個漸進而緩慢的過程。從產業鏈的視角看，中國資產管理行業發展至今，由微而著的過程大概可以劃分為四個階段;這四個階段並非是按照規劃好的路線圖按部就班式地演進，而是宏觀和政策環境的影響、資產管理類機構自身逐利精神推動和技術革新的快速運用等因素使然。

如果把一個微觀或者相對中觀的資產管理行業從行業角度做一個連接來分析的話，資產管理行業逐步發展的過程也是中國的金融結構不斷市場化、不斷升級的過程。借助金融科技，資金由低效率的金融機構流向效率更高的機構和部門，使得資金的需求和融資主體的需求之間的匹配更精細或者錯配減少。這是一個脫媒的過程，也是整個資產管理行業效率逐步提升的一個過程。

應勢而謀，順勢而為，越是在市場變與亂之中抓住機遇的，越是能成就一番資管大事業。展望2018年的資管行業，十大猜想值得收藏。

01

持續嚴格監管，監管統一大時代到來

化解重大金融風險是2020年之前的三大攻堅之一，目前金融穩定委員會關注的四大領中域就有資管領域，而且在過往幾年急劇膨脹過後，資管領域隱藏的重大風險確實已引起高層關注，隨時可能成為一個大雷。所以不難看出，統一監管新規在征求意見稿過程中，雖然銀行依賴其市場的影響力頻頻發聲，但是也有很多回懟的聲音，監管長牙齒是件很可怕的事情，咬上一口真會疼。其實不止中國，全球資管業自2007年全球金融危機後一直都面臨更加嚴格的監管形勢，諸如貨幣基金監改革、流動性監管改革、信息披露監管改革等，自2016年國內部分資管監管才與國際同步。2017年，全球金融穩定委員會提出了資管業務領域的四大薄弱環節，包括流動性風險、杠杆風險、操作風險、證券借貸風險等，這也將是未來全球資管行業監管的重要領域。

2018年，嚴監管將成為資管領域的發展主題之一，包括資管產品增稅、統一資管新規實施以及配套細則等等。如果說2012年所謂的大資管時代啟航，大家大幹快上，那么資管新規目前只是在重大領域監管實現了一致，這或許只是開始，未來將更加深化，最終需要建立資管領域統一的上位法。

02

通道業務漸漸消失

2017年年中時，資管行業總體規模規模達到120萬億元，較2014年增長一倍，當然自從2016年嚴監管開始，整體行業規模已經開始顯著放緩。看到規模數據的同時，也應該看到其內含的龐大水分，主要是通道業務盛行，以信托、券商資管、基金子公司為例，其通道業務佔比基本在70%左右，大量資管產品相互嵌套規避監管，具有較高的風險傳染性，而且也不便於評估具體風險。IMF對我國金融穩定性評估報告中認為“金融體系的複雜和不透明制約了當局衡量資產質量以及評估和防范風險的能力”!

看得到的趨勢是，監管政策只會遲到，不會不來，2017年的12月，銀監會祭出銀信新規，其實這個規定本身新意不大，倒是監管部門官員語重心長的一番話，會深深觸動你的內心，但是早知現在何必當初呢?

2018年去通道業務在添信托行業這一員猛將，包括資管新規都將會對通道業務產生制約，所以覺悟高的機構都開始承諾存續銀信通道不新增了，按照銀信業務規模不新增、其他資管嵌套業務受到眼監管下降5%-10%，那么2018年整個信托規模增速可能出現首次絕對規模的下降，預計增速約為-3%。

2018年，去通道化的進程會更加明顯，整個資管業務規模還有明顯下降，這是一個擠水分、排雷的過程，也是一個倒逼資管機構提升主動管理的過程，這對於主動管理能力本來就很強的資管機構而言更是一個拉大差距的好機會。

03

市場巨變 勝者才能稱王

2018年，監管部門兩大監管思路將會進一步重塑資管市場格局。一是基本統一資管行業主要業務規則。統一資管新規實施的最大影響就是將各個資管業務的基本模式逐步統一，遊戲規則的改變必將影響整個市場格局。二是降低屬於不同分業監管領域的業務交叉。

短期看，資管新規對於保險、銀行、公募基金、信托、期貨等都有影響，但是各個機構的業務特點不同，這也決定了各資管機構受到的影響程度也不盡相同。

在何種監管變化情況下，先解決生存的問題是根本，然後才會考慮比別人做的更好。那么，2018年最大的看點在於新監管環境下，資管機構如何做出有效的市場應對這非常關鍵，這也是一個動態市場競爭和博弈過程。比如銀行理財改變資金池業務模式後，其是否會大力發展短期淨值模式，能否比得過公募基金公司的貨幣基金;信托公司除了通道業務受限制，非標業務是否能夠尋求更多非標轉變的路徑;在比如基金子公司在通道業務受限後，如何轉型依然成謎，發展資本市場業務會與母公司專戶業務同質性競爭，而發展非標業務，專業能力仍不充分;保險資管機構則需要考慮如何通過提升業務能力，獲得更多第三方資金，逐步擺脫對於母公司資金的依賴;公募基金機構則需要考慮如何在大量同質化競爭情況下，針對市場變化開發出具有良好收益和風險控制的資管產品，以吸引機構委外資金和個人投資者。

2018年，新監管環境下，除了做到合規經營，還需要做到利用規則改變的有利時機，發揮自身比較優勢，解決新監管形勢下資管業務發展所面臨的挑戰，爭取更有力的市場地位，成為真正的資管王者。

04

錢從哪裡來值得思考

資金端仍然是從業者最關心的問題，是否會加息、是否會繼續保持緊平衡?近期，美國加息後，央行緊跟提升了MLF的利率，雖然僅為5BP，但是依然體現了貨幣政策當前的意圖和信號。

預計貨幣政策仍維持中性審慎的基調，經濟增長質量是更為重要的政策目標，政府提高了宏觀經濟增速波動的容忍度，在基本面維持平衡的過程中，制約資金面的關鍵因素仍是貨幣政策、金融監管政策。這也意味著貨幣市場利率中樞繼續相對穩定，上半年CPI仍會處於較高水平，加之國際貨幣政策繼續深入退出，導致貨幣政策放松可能性較低。

而2018年下半年則是資管統一監管新規實施，如果依然按照現有的政策思路實施，那么存續資管產品整頓可能需要一定寬松貨幣政策配合，降低金融市場過度波動的風險。

總體看，2018年，貨幣政策依然保持中性穩健基調，保持資金面不緊不松，金融市場利率繼續維持2017年水平，或者小幅上升，加強長期利率價格信號，促進金融機構、企業去杠杆。預計央行調整基准利率的概率很小，但是有可能繼續跟隨美國隱形加息，提升幅度可能在10BP左右。

05

精挑細選 小心遇到陷阱

2018年，資產端會如何呢?調控宏觀杠杆率已經提上日程，這個最大的問題。新增居民信貸會有明顯下降，從曆史走勢看，個人信貸和企業信貸增長趨勢正好是相反的，那么這時候會出現企業信貸的較快增長嗎?這種情況是有可能的，主要在於債市發行利率高企後，發行量依然難以增長太快，加之2018年到期債券規模依然較大，債轉貸趨勢不變，加之資管統一監管新規對於非標資管仍有一定限制，這也會促使表外融資繼續返回表內。

另外，政府會繼續加強國企債務融資監測，推動其去杠杆，這會限制企業信貸規模增長，部分僵屍企業有可能暴露信用風險。

2018年，環保、科技、新能源、大數據等行業是政策加強扶持和推動的行業，依然具有一定加杠杆空間，而房地產等高杠杆行業在維持自身杠杆水平的同時，可能存在一定融資缺口，如果開發項目資金回收不理想，有可能導致資金鏈斷裂的風險。整體看，信貸資產領域存在一定結構調整問題，當然信貸資產、實體融資依然能夠成為2018銀行、保險資金配置的主要領域。

2018年，去杠杆仍是重要宏觀經濟調控主題，與其相伴隨的可能就是信用風險暴露，諸如民企、部分地方國有企業、個別償債能力不強的上市公司在債權類資管產品、信用債、信貸等領域出現信用風險的概率會有所提升，因此投資也需要防雷。

06

投資者保護是重中之重

剛性兌付在資管行業有著很深的印記，銀行理財、信托投資等等比比皆是。2018年，打破剛兌會更進一步，在長時間累積的社會文化背景下，對於資管機構和投資者都將是一個比較困難的過程。

預期信托、保險產品無剛兌的佔比基本佔到了一半多，這還是出乎意料的，實際上信托產品基本都是剛兌的。對於銀行理財覺大部分投資者是期望剛兌的，投資者具有更高的期望，這可能和銀行存款有一定混淆，另外銀行的國有背景也讓投資者有了更多安全感。實際上，這只是高淨值客戶的預期，而對於更為普通的投資者而言，剛兌預期會更高。

對於買銀行理財的人，由於其對銀行理財剛性兌付預期較高，基本是按照一般存款看待的，那么如果未來銀行理財打破剛兌，投資者可能會有兩種行為取向。

對於一些具有一定金融常識以及風險承受度的投資者，會進一步在銀行理財、貨幣基金以及現金類資管產品等產品之間選擇和比較，選擇性價比更高的理財產品。

而對於投資債權信托、其他債權資管計劃呢?對於僅本著剛性兌付的投資者而言，尤其是投資資金主要用於養老的，這部分人群會逐步退出此類產品投資，轉向風險性更低的投資產品，或者投資更加審慎了。沒有了發行機構的信用做背書，今後固定收益類資管產品發行利率定價需要更加貼近項目信用質量，有可能風險溢價有所上升。

整個金融消費投資者保護仍是不夠，這也意味著我國在打破剛兌後，監管部門需要在保護投資者方面有更深入舉措，諸如加強信息披露，包括資管機構收取的管理費、信托報酬率，資產配置具體情況等，讓投資者更好的了解所投資產品的狀態;加強資管機構履職能力，制定更加詳細的受托職責，避免管理人利用自身優勢侵害投資者權益。

07

非標是部分長期資金的重要配置資產

2013年那一波限制非標以及影子銀行著實給予一些非標業務很大打擊，好在市場後來有了更加變通的方法，諸如銀登掛牌、ABS等。然而這一波，針對非標業務則來勢更凶，在流動性管理、非標投資本身等方面都有體現監管部門對於標准化產品的青睞。在這種環境下，非標業務發展會更加面臨挑戰。然而，目前非標擔負了大量企業融資，是對企業銀行信貸、債券融資等融資途徑不足的有效補充，當然非標的最大問題在於很多時候實在逆監管政策走的，資金發放後流向監管也較難把握，非標業務總體仍是對於社會經濟發展具有重要意義的，而且在企業無法通過其他途徑得到滿足的情況下都會尋求非標融資。

需要承認的是非標轉標將是一大趨勢，一是現有監管思路將主導非標業務業務空間降低，為此資管機構需要尋求更多非標轉標的渠道;二是資本市場加快發展，金融行業逐步開放，整個企業融資渠道的完善將會對非標融資渠道形成擠壓;三是未來經濟結構調整，向著更高的質量發展，諸如產業機構以服務業為主、經濟拉動力以消費為主，融資需求會逐步下降。這種趨勢在日本非常明顯，日本最早開展貸款信托，隨著日本經濟增速放緩以及資本市場的發展，貸款信托基本消失。

總體看，中國當前非標化資管產品仍以簡單粗暴貸款為主，技術含量並不高，未來有被銀行、資本市場取代的趨勢，而真正具有專業技術的PE、房地產投資基金等會繼續存活下去。國際上資管產品也是以標准化產品為絕對主導，不過具有非標准化特性的另類資管產品則有小幅上升大趨勢。

08

投資走向智能 金融科技深度融入

金融科技已成為全球科技領域的風口，其主要技術包括人工智能、區塊鏈、大數據、雲計算等，並且在金融領域得到了廣泛應用，由於我國金融服務覆蓋率並不高，加之我國互聯網及手機普及率的持續上升，為金融科技在我國的發展提供了廣泛的土壤，目前我國在全球金融科技應用率排名居於首位。

國內資管機構已經開始開始逐步引入金融科技以提高自身服務體驗以及運營效率。券商方面，券商機構很多都在使用APP、人工智能等先進技術幫助投資者選擇資管產品，輔助其投資決策，包括中信證券等多家券商都已開始推出智能投顧平台。銀行機構方面，部分銀行也開始引入了網上交易、智能投顧，通過微信公眾號、APP為投資者提供賬號信息，提升投資者服務體驗。

金融科技與資管機構並不是對立面而存在的，資管機構可以更好的利用金融科技所能夠實現的高效、便捷服務於自身業務發展。2018年，金融機構與IT企業會更加深入促進金融科技在資管領域的應用和拓展，佔有更加有利的市場地位;同時，隨著金融科技更加深入的應用，相關監管政策也會逐步到位，有效加強金融科技的監管，維護市場秩序。

09

激發能力競爭，差異化經營是出路

統一監管環境下，牌照差異進一步縮小，憑借牌照所帶來的制度紅利將進一步削弱，此外各類牌照逐步開放，諸如券商、保險機構可以申請公募基金牌照，公募基金公司可以設立具有非標投資屬性的子公司。目前更大的障礙還在於各監管體系之間的牌照互相開放，或許這也只是時間問題。牌照所賦予的業務差異降低，那么牌照競爭將會降低，部分牌照價值將會下降，而各資管機構之間的能力差異和競爭則更加凸顯。未來，吸引客戶是需要用投資業績說話。

實際上，除了通道業務，其他主動管理業務依然沒有受到太多損失;券商申請公募牌照，但是真正具有了這個牌照，能夠很好的把公募業務做起來的券商也是寥寥無幾。但是這不否認，真正具有戰略眼光的資管機構能夠成功進行跨界轉型，但是這個過程是難之又難。那么，不如先把自身比較優勢更加淋漓盡致的發揮出來，實現差異化經營，進行錯位競爭。

在去通道業務、強監管背景下，提升主動管理是必然要求，而且大機構在這方面要比小機構更能發揮自身優勢，適應監管環境的變化，這也會促使資管領域的市場集中度趨向頭部機構，體現強者恒強的行業規律。

總之，2018年統一監管及去通道化趨勢下，各資管機構牌照紅利逐步消失，市場競爭更加看重主動投資能力和實際投資業績，各資管機構有必要通過差異化競爭提升市場份額，提高市場地位，而且市場份額有逐步向頭部資管機構傾斜的趨勢。

10

金融開放前提下走出去和引進來

中國對外開放力度不斷增強，尤其是金融業對外開放將成為重點。面對中國資本市場不斷融入全球重要投資指數以及居民財富管理龐大市場的吸引，越來越多國外知名投資機構開始進入中國市場。

2017年，基金業協會發佈了《外商獨資和合資私募證券投資基金管理人登記備案填報說明》，當年包括富達國際在內的眾多外資私募機構開始進入中國資管市場，並成功發行了私募產品，而未來三到五年我國金融機構也逐步全部對外資進行開放，這對於海外機構將是一個非常大的誘惑，預計國際資管機構將會加速進入國內的步伐，爭奪更有力的市場地位。

在國外資管機構紛紛進入國內的同時，國內資管機構也要不斷走出去，一方面有利於滿足國內投資者國際化配置需求，另一方面也有利於拓展海外資本市場和居民資產管理需求的機遇，提升發展多元化水平。

總之，2018年，圍繞國內、國際兩個市場，國內外資管機構會在更加便利的金融業開放大背景下尋求更多發展和業務機遇。

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